大摩：药明合联重申全年收入增长40%目标 维持“增持”评级
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药明合联（02268.HK）原为药明康德旗下生物偶联药物CDMO业务拆分上市。2025年年报明确披露药明康德持有并交易药明合联股票（年报显示2025年4月出售5080万股、10月出售3030万股）。华福证券2026-06-09研报将药明合联列为药明康德可比公司。药明合联40%收入增长目标直接利好母公司估值体系。
国内ADC药物研发龙头之一，核心管线BL-B01D1（EGFR/HER3双抗ADC）与BMS达成潜在总交易额超80亿美元的全球授权合作。2025年报收入中知识产权授权收入占比84.3%。公司拥有多个ADC/ARC/GNC管线，ADC研发生产高度依赖CDMO服务，药明合联作为全球最大ADC CDMO是其核心供应商之一。
子公司科伦博泰是国内ADC管线最丰富的公司之一，与默沙东达成多项重磅授权合作（总金额超百亿美元）。科伦博泰拥有SKB105（ITGB6 ADC）等多个差异化ADC管线。2025年报中研发项目收入占比8.2%，ADC研发生产需要CDMO支持。药明合联40%增长印证科伦博泰等ADC企业的研发外包需求旺盛。
国内首个自主研发ADC药物维迪西妥单抗（RC48/爱地希）的公司，自主构建ADC平台和双功能抗体平台。2026年4月公告双抗ADC药物RC288获临床批准。作为A股ADC领域标杆企业，药明合联ADC CDMO高增长直接验证ADC赛道景气度，公司管线推进亦受益于ADC产业链成熟。
国内创新药龙头，ADC管线数量位居全球前列，超10种ADC分子进入临床阶段。2026年3月公告SHR-A202（Nectin-4 ADC）获临床批准，SHR-A1811（HER2 ADC）已获10个突破性疗法认定。公司自2010年开始研究ADC及生物偶联药物，研发投入巨大，是药明合联潜在核心客户。
ADC CDMO领域重要参与者。东吴证券2026-05-05研报指出：2025年公司承接ADC项目超190个，合作客户超1700家，16个ADC小分子项目完成美国FDA备案，5条ADC GMP级高活产线投产。公司构建了Payload-Linker成品库和偶联技术平台，提供ADC全流程CDMO服务。药明合联40%增长验证ADC CDMO赛道高景气。
拥有多个ADC在研管线，核心品种9MW2821（Nectin-4 ADC）是国内同靶点首个开展临床研究的ADC药物，2025年报显示许可销售及技术服务收入占比38.1%。公司自研定点偶联ADC开发平台（IDDCTM），ADC管线推进需要CDMO服务支持，药明合联业务高增长验证ADC研发外包需求。
ADC药物制造上游关键原料供应商。2025年报蛋白质交联剂收入占比6.7%，蛋白质交联剂是ADC药物的三大组成部分之一（抗体+连接子+毒素），用于将抗体与细胞毒性载荷偶联。2025年报明确提及蛋白质交联剂主要应用于ADC药物。药明合联CDMO业务高增长将直接拉动ADC原材料需求。
ADC管线布局包括JS212（EGFR/HER3双抗ADC）、JS107（Claudin18.2 ADC）等多个品种。2025年报收入中药92.1%来自药品销售。公司在ADC领域采用自研连接子-毒素平台，管线推进涉及CDMO合作。药明合联ADC CDMO高增长验证ADC赛道研发活跃度。
ADC管线包括BAT8008（Trop2 ADC），2026年4月公告BAT3306联合BAT8008治疗晚期实体瘤获临床批准。BAT8008为新一代ADC药物，采用自主研发可剪切连接子。公司ADC管线研发生产涉及CDMO服务，药明合联业务高增长体现ADC赛道持续活跃。